投資要點(diǎn)

    　　近期市場(chǎng)對(duì)于庫存周期是否啟動(dòng)、經(jīng)濟(jì)是否企穩(wěn)等問題的關(guān)注大幅上升，對(duì)此我們認(rèn)為：

    　　當(dāng)前庫存周期位置：歷史底部，未來庫存或觸底反彈。當(dāng)前，庫存整體增速處于歷史底部，確實(shí)有向上回補(bǔ)的動(dòng)力。2019 年一季度以來，上游的煤炭、黑色、有色和中游的金屬行業(yè)較前期出現(xiàn)了明顯補(bǔ)庫存，下游的食品、紡織服裝、汽車和家具庫存則繼續(xù)去化，下行到歷史更低水平。在上游補(bǔ)庫啟動(dòng)的背后，經(jīng)濟(jì)逆周期調(diào)節(jié)力度有所加大，財(cái)政方面的發(fā)力使得基建鏈條需求出現(xiàn)邊際改善；疊加今年暖冬，地產(chǎn)新開工10 月實(shí)際偏強(qiáng)。水泥價(jià)格近期上行，鋼鐵庫存去化出現(xiàn)加速，這與11 月制造業(yè)PMI 供需走強(qiáng)相吻合。

    　　政策逆周期調(diào)控持續(xù)，數(shù)據(jù)發(fā)布面臨難以證實(shí)證偽的空窗期。12月政治局會(huì)議再提“六穩(wěn)”，逆周期調(diào)節(jié)持續(xù)發(fā)力，一定程度上抬升了市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的預(yù)期。而隨著春節(jié)的逐漸臨近，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布也將進(jìn)入難以證實(shí)或證偽的空窗期，此時(shí)庫存周期的“心動(dòng)”

    　　因素可能多于“幡動(dòng)”。

    　　以史為鑒：與00-01 和12-13 年相似，庫存反彈帶來短期提振，但持續(xù)性仍依賴長期需求改善。不同經(jīng)濟(jì)階段，庫存反彈的影響并不相同。從經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型角度看，98 年供給側(cè)改革后，00-01 年階段性回暖，與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整最為相似。從經(jīng)濟(jì)持續(xù)下臺(tái)階角度，12-13 年經(jīng)濟(jì)持續(xù)下臺(tái)階背景下，短期庫存企穩(wěn)支撐了當(dāng)時(shí)“春季躁動(dòng)”。兩段時(shí)期的共同特點(diǎn)是庫存回補(bǔ)帶來短期提振，但持續(xù)性不足，真正回升仍依賴之后的長期需求改善。

    　　對(duì)于資本市場(chǎng)而言，

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