（原標題：補庫存進行時——實體經濟觀察2017年第2期）

16年經濟平穩收官，下游需求改善、政策利好、基數偏低等多重因素疊加，令16年工程機械、重卡銷售表現搶眼。17年1月經濟開局良好，從終端需求看，地產銷量降幅收窄，從工業生產看，發電耗煤增速回升。考慮到今年春節早于去年，從而易對同比增速形成干擾，以及旬度數據波動較大，反彈的持續性仍待觀察。

補庫存是近期中國經濟企穩的重要原因。從中觀行業看，當前補庫存正在自下而上傳導。下游行業中，地產仍待去化，汽車、家電較早開始補庫存。隨著前期下游需求回暖向中游傳導，中游行業中整體呈現為去庫存將盡、補庫存啟動的跡象。而上游行業則有所分化，煤炭仍在回補，有色短期內有去有補、長期仍待去化。

價格：11月70城房價環比增速大幅回落，上周國內生產資料價格普遍回落。

需求：下游地產、乘用車、家電走弱，紡織服裝尚可，批零改善，文體娛樂仍弱。中游鋼鐵、水泥、化工走弱，重卡、機械仍強。上游煤炭走弱，有色弱，交運仍弱。

庫存：下游地產平，乘用車降，家電、紡織服裝仍低。中游鋼鐵、化工回補，水泥去化。上游煤炭回補，有色有去有補。

下游行業：

地產：1月上旬地產銷量降幅收窄，上周土地成交季節性下滑。1月上旬40城、26城地產銷量同比增速分別為-4.1%、-11.4%，均較12月下旬降幅收窄，這與近期限購限貸政策繼續落實、部分城市加強調控并不匹配。雖然16年同期基數并不低，但15年同期基數非常低，26城銷量增速從14年12月下旬的47.8%驟降至15年1月上旬的-4.4%，這意味著，銷量增速回升與基數效應有關，或難持續。元旦假期剛過，又逢春節假期臨近，上周土地成交慘淡。

乘用車：12月乘用車產銷量增速均回落，價格小升優惠略降。12月中汽協乘用車銷量同比增速腰斬至9.4%，產量增速回落至13.9%。12月乘聯會狹義乘用車銷量同比增速18.4%，產量增速13.6%，均回落。12月各口徑下乘用車產、銷量增速均較11月回落。銷售中批發、零售增速也都較11月回落，且逐周下滑，最后一周批發銷量增速轉負，零售銷量增速歸零。優惠減弱疊加高基數令需求增速繼續放緩。而從價格看，隨著終端優惠力度繼續下降，成交價格有所回升。17年小排量車購置稅優惠力度減半，乘用車產銷增速回落幾成定局。

家電：12月50家家電零售增速轉負，三大白電線下零售走弱。12月50家家電類零售額同比增速大跌并轉負，從高頻數據看，三大白電線下零售增速也是逐周下滑。究其緣由，一是與14年同期基數較高有關；二是16年6月地產需求走弱，而家電作為地產后周期行業，12月需求也跟隨回落，但考慮到16年3季度地產銷量增速再度反彈，17年1季度家電需求有望再度改善。

紡織服裝：12月50家服裝零售同比正增長，年度增速略回升。12月50家零售服裝類零售額同比正增長，全年增速較15年微幅回升、由負轉正。回顧16年，紡織服裝行業需求分化：受出口改善帶動，4季度以來紡織業價格、廠家收入均回升；服裝業雖然零售增速震蕩上行，但廠家收入增速在年初因低基數短暫沖高后，下半年整體表現平淡，低位震蕩。

商貿零售：12月50家零售增速反彈，食品、家電成主要拖累。12月50家零售增速反彈，指向12月消費需求有望改善。雖然食品、家電分項增速下滑轉負，但服裝、化妝品、日用品、金銀珠寶均保持正增長，從而整體增速仍在回升。但上半年需求整體偏低迷，拖累較大，使得16年各月50家零售增速雖震蕩回升，但全年增速仍較15年跌幅略擴大。

文體娛樂：上周電影票房、觀影人次同比、環比繼續負增。16年電影市場慘淡收官，全年票房增速僅3.7%。而缺乏高質量影片令17年第一周電影市場延續低迷，票房及觀影人次雖環比降幅收窄，但同比跌幅擴大。國產片質量不佳仍需引進片救場，上周《星球大戰外傳：俠盜一號》票房2.11億，暫列第一，且為僅有的一部票房過億電影。

中游行業：

鋼鐵：上周鋼價繼續回落，12月粗鋼產量、庫存同比均上升。上周鋼價繼續回落，指向供需格局繼續惡化。鋼材社會庫存繼續加速回補，指向需求繼續走弱。而高爐開工率雖繼續下滑，但同比增速持續回升，疊加去年同期基數較低，12月粗鋼產量增速繼續回升，指向供給仍在擴張。12月鋼企庫存繼續回升，但供給擴張、需求轉弱意味著主動補庫存已步入尾聲，價格拐點也已出現，鋼鐵行業即將迎來被動補庫存。

水泥：上周高標水泥價格環比微降，庫容比再創同期新低。上周全國水泥價格環比繼續走低。元旦過后，南方市場多地迎來雨水天氣，加之春節臨近，下游需求有所減弱，企業發貨量環比下降10%，得益于前期庫存水平偏低，大部分地區價格繼續在高位保持穩定，僅局部市場繼續小幅下滑。部分省份已開始陸續執行停窯檢修或錯峰生產，進入中旬后，隨著需求減弱，停產生產線數量也將不斷增加，庫存有望維持相對偏低水平。

化工：上周PTA產業鏈價格全線回落，庫存平中有升。上周PTA產業鏈產品價格全線回落，春節假期臨近導致下游織造需求走弱，而上游油價維持震蕩，令PTA產業鏈產品價格由升轉降。上周PTA產業鏈負荷率有升有降，整體處在歷年同期中等偏高水平，而庫存天數則是平中有升，在歷年同期中仍處偏低水平。當前化纖行業或已處在被動去庫存末期。

重卡：12月重卡銷量同比增速回落，環比創下歷年同期新低。治超政策持續推行令11月重卡銷量“狂飆”至8.8萬輛，但12月銷量僅7.6萬輛，低于預期。而各家重卡及發動機企業生產仍供不應求，說明需求并未回落。不少企業把新車開票延遲至17年1季度，說明銷量回落或緣于16年需求火爆，一些企業選擇留點“余糧”給來年。

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